Buenos dias. Kate aquí. Muchas gracias por tenerme en Unhedged mientras Ethan y Rob estaban fuera. Fue agradable saber de usted la última vez, y estaré dispuesto a repensar sus pensamientos nuevamente hoy, particularmente sobre los riesgos de techo de deuda que cree que no están recibiendo suficiente atención. Envíeme un correo electrónico: kate.duguid@ft.com.

¿Qué sucede después del acuerdo del techo de la deuda?

Los legisladores en Washington están negociando un acuerdo para elevar el techo de la deuda. El presidente de la Cámara de Representantes, el republicano Kevin McCarthy, se reunió con el presidente Joe Biden esta semana, y el presidente de la Reserva Federal, Jay Powell, también intervino. Lo que está en juego es el incumplimiento de la deuda de EE. UU., lo que podría ocurrir si no se llega a un acuerdo antes del 1 de junio.

Los parámetros exactos del acuerdo son importantes para los mercados. Pero también tengo curiosidad sobre lo que sucede después de encontrar una solución. Suponga que dentro de una semana el Congreso eleva el techo de la deuda y evita el incumplimiento en los Estados Unidos. ¿Entonces que?

Estados Unidos alcanzó su límite de endeudamiento de 31,4 billones de dólares en enero pasado y desde entonces ha estado utilizando “medidas extraordinarias” (es decir, sacando repuestos de los cojines de los sofás) para pagar sus cuentas. Una vez que se llegue a un acuerdo, habrá que pedir prestado mucho dinero para reponer las arcas del Tesoro. Jay Barry, codirector de estrategia de precios de EE. UU. en JPMorgan (quien inteligentemente desencadenó su comentario sobre el tema “Après moi, le déluge”), dijo que estima que el Tesoro emitirá alrededor de $ 750 mil millones en notas en los cuatro meses posteriores a la decisión. , en alrededor de $ 1,1 billones en los últimos siete meses de 2023.

Alguien tiene que pagar en efectivo por todos esos tanques nuevos, lo que luego absorbe la liquidez del sistema. Los analistas dicen que esta avalancha de emisiones podría aumentar la presión sobre los bancos y aumentar los costos de endeudamiento a medida que la economía estadounidense continúa desacelerándose.

El endurecimiento cuantitativo ya ha retirado una gran cantidad de efectivo de las reservas de los bancos. Una afluencia de letras del Tesoro podría exacerbar esa fuga, dice Barry, lo suficiente como para obligar a la Fed a preguntarse si puede sostener QT.

El dolor no se limita al mercado de bonos. El acuerdo de deuda probablemente incluya recortes en el gasto público que podrían frenar el crecimiento económico y dañar las acciones, dice Jake Jolly, director de análisis de inversiones de BNY Mellon.

“Parece haber una opinión de que habrá una recuperación del acuerdo. Creo que es un gran error. No sucedió en 2011. La austeridad que vino con este acuerdo fue más de lo que esperaba el mercado. Hoy, lo que me preocupa es que aunque no hay discusión en torno al techo de la deuda es exactamente lo mismo que antes, salvo que este debate puede afectar negativamente a los mercados”.

Es probable que las restricciones a la liquidez del mercado derivadas del aumento de la emisión de bonos del Tesoro también sean un riesgo para las acciones. Michael Wilson, estratega de renta variable de Morgan Stanley, advirtió durante el fin de semana que “si bien la decisión sobre el techo de la deuda elimina el riesgo de mercado a corto plazo, nunca se tuvo en cuenta la agitación física y el mayor riesgo para los mercados ahora es que el aumento del techo de la deuda podría disminuir”. liquidez del mercado”. Sobre la base de grandes emisiones de tesorería, esperaríamos durante los próximos seis meses después de que pasen”. En otras palabras, incluso el final ordenado del drama del techo de la deuda podría doler.

Los fondos del mercado monetario, fondos mutuos que invierten en deuda a corto plazo, pueden ayudar a amortiguar el golpe al absorber parte de esa oferta.

Los fondos del mercado monetario tradicionalmente mantienen una gran parte de sus tenencias en letras del Tesoro, pero esa proporción ha cambiado en los últimos dos años a medida que los fondos monetarios se han vuelto cada vez más dependientes de la facilidad de recompra inversa de la Reserva Federal. Este programa, que permite a algunos inversores almacenar dinero allí durante la noche, ha atraído importantes flujos desde 2021 porque ofrece generosos rendimientos sin riesgo. Alrededor de $ 2,3 billones se almacenan en RRP cada noche.

El flujo de suministro de letras del Tesoro debería significar tasas más bajas y mayores rendimientos, lo que haría que las letras fueran más competitivas con el PVP de los fondos del mercado monetario, que tienen mucho efectivo para operar.

Si bien esto debería ayudar, las cantidades de deuda que se emitirán son enormes y eventualmente pueden requerir la intervención de la Reserva Federal como, quizás, el fin de QT.

Temporada de pantalones cortos

Los comerciantes especulativos, como los fondos de cobertura, tienen la mayor posición corta en futuros del Tesoro a dos años de la historia. Puede ver la posición en los datos semanales de la CFTC que se muestran a continuación:

Si se tratara de una posición corta directa, sería una forma de apostar a que los rendimientos de dos años aumentarían y el precio bajaría. Dado que los rendimientos a dos años se mueven en línea con las expectativas de las tasas de interés, eso sugeriría que los especuladores estaban apostando por un aumento de las tasas de la Fed o tasas más altas durante un período más largo.

Los datos de la CFTC son agregados y definitivamente atrapan a algunos comerciantes haciendo esta apuesta. Pero los inversionistas y analistas advirtieron que es probable que la mayor parte de la posición sea parte de una operación de valor relativo, junto con una posición larga en efectivo, que se beneficia de la turbulencia entre los precios de valores similares en los mercados de efectivo y de futuros. Es una apuesta por las peculiaridades de los precios, no por los fundamentos de los precios.

“Creo que lo que se ve en las cifras de los fondos de cobertura no es una apuesta direccional sino una apuesta de valor relativo… son estrategias de valor relativo, en la comunidad de comerciantes y partidarios, así como en los fondos de cobertura, que son esencialmente posiciones cortas en efectivo y contratos de futuros. .”

Acortar las notas del Tesoro a dos años ha sido un negocio doloroso este año. Los especuladores habían tenido una escasez récord de contratos de futuros durante dos años antes del colapso de Silicon Valley y los bancos exclusivos. Luego, la agitación en esos bancos llevó a los inversores a comprar bonos del Tesoro a dos años, apostar a que la Fed tendría que reducir las tasas de interés y buscar seguridad en el mercado de bonos del Tesoro de refugio seguro. El cambio a los bonos a dos años atrajo a los fondos de cobertura que estaban cortos y los obligó a abandonar esas posiciones, lo que provocó una enorme volatilidad en el mercado. Las fluctuaciones en los precios fueron lo suficientemente grandes como para preocupar a los reguladores.

Como suelen decir Ethan y Rob, el pico de un ciclo de estrés suele ser cuando las cosas se rompen en los mercados. Esto hace que este sea un momento precario para ser muy corto en una parte del mercado que atrae a los inversores durante los momentos de turbulencia, tanto por su calidad de refugio seguro como porque es el lugar para expresar puntos de vista sobre el próximo movimiento de la Fed.

Temporada de otros cortos

Rob menciona usar pantalones cortos de pasada en sus columnas de moda, pero nunca toca el tema directamente. (cobarde). Aquí, entonces, de los archivos del Financial Times hay un artículo sobre si puede usar pantalones cortos en la oficina.